如何理解人民币汇率“回归功能定位”

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谢亚轩

当前人民币汇率是上升还是下降？答案不是不言自明的。

人民币对美元的即期汇率从2016年1月7日的最低点6.5965开始上升，4月中旬达到最高点6.45，最大升值幅度超过2%。同时，中国外汇交易中心编制的人民币指数从2015年12月初的最高值102.5降至5月3日的最低值96.53，降幅为5.8%。无论人民币汇率是上升还是下降，都采用了不同的标准，得出了不同的结论。

然而，最近的许多研究观点认为，人民币正在贬值，央行打算“战略性地”、“不对称地”或“悄悄地”推动人民币贬值。这些观点正确吗？一种区分的方法是看支持这一观点的证据是否有效。如果论证的基础是错误的，那就等于在海滩上建了一座巨大的塔，结论自然是不可靠的。

许多关于人民币以某种方式“贬值”的观点都是基于这样一个事实，即决策者需要利用人民币汇率贬值来稳定出口和经济增长。作者认为这个论点的基础是错误的。

5月10日，《人民日报》发表了一篇题为《权威人士谈当前中国经济》的文章，其中人民币汇率的表述对我们回答上述问题非常重要。有趣的是，许多分析家认为这是一种没有歧视的“贬值”，这可以说是完全不同的，但这确实是错误的。

有关当局表示，股票市场、外汇市场和房地产市场“回到各自的功能方向，尊重各自的发展规律，不能简单地用作维持增长的手段。”这可以被视为对去年全国牛市的反思，也是对通过汇率贬值实现稳定增长和出口的概念的反思。5月5日发布的《国务院关于促进外贸稳定的若干意见》明确落实了“回归职能导向”的思路，共出台了14项措施，人民币汇率4年来首次没有在同一文件中提及。这与过去三年类似指导意见中的提法大相径庭，反映了人民币汇率政策思路的重大变化。

相反，在2015年7月24日发布的《国务院办公厅关于促进进出口平稳增长的意见》中，在七项政策措施中，第二项提出“2 .保持人民币汇率基本稳定在合理均衡水平。完善人民币汇率市场化形成机制，扩大人民币汇率双向浮动区间。进一步提高跨境贸易人民币结算便利化水平，扩大结算规模。研究推出更多套期保值产品，帮助企业规避汇率风险，减少汇兑损失。(中国人民银行和国家外汇管理局负责)。此前，在《国务院办公厅关于2013年和2014年稳定或促进进出口的指导意见》中，无一例外地提出“完善人民币汇率市场化形成机制，发挥人民币汇率形成在市场中的作用，增强人民币汇率双向浮动的灵活性。”

连续三年，人民币汇率机制在稳定进出口的文件中得到强调，但其含义是我们希望“利用”人民币汇率(贬值)来实现稳定出口和稳定经济增长的政策意图。2015年文件提出“扩大人民币汇率双向浮动区间”，这与前一年“双向浮动弹性”的提法不同。当时，笔者认为“浮动区间”是一个需要由政策决定的概念，“浮动弹性”是一个市场运行结果的概念。因此，“扩大浮动区间”意味着人民币汇率形成机制的重大改革，这可能是“811汇率改革”的先行者。

只有仔细阅读这些文件，我们才能准确把握政策方向。将今年国务院关于稳定进出口的指导意见与过去三年的相关指导意见进行比较，最大的区别在于今年人民币汇率不再承担“稳定增长”的任务。所谓“人民币汇率以某种方式贬值以稳定出口和经济增长”的论据基础已经是旧的帝王历法，用它作为判断汇率政策应该“贬值”的证据是有争议的。

那么，当前人民币汇率制度和汇率形成机制的改革是什么？

“外汇市场应立足于提高货币政策的自主性，发挥国际收支的自动调节机制，同时保持汇率基本稳定，逐步形成以市场供求为基础的双向浮动、灵活的汇率运行机制。”笔者认为，当前人民币汇率的两大核心任务是:一是以一篮子货币汇率为过渡，区分预期贬值、学习浮动汇率和“边做边学”；其次，我们应该努力从根本上解放货币政策，特别是避免被动地跟随美国的货币政策。

如果人民币汇率没有贬值，那是什么？笔者认为，“保持汇率基本稳定”是指人民币汇率相对于一篮子货币在一个区间内波动，人民币对美元汇率在一个区间内波动，而主要货币的汇率关系不会发生根本性变化。据笔者统计，从2014年12月31日至2016年5月10日，中国外汇交易中心的人民币指数在(96.5~105.7)之间。同期，美元指数在(90.3～100.3)之间。在这种情况下，人民币对美元的汇率在(6.19～6.59)之间波动。在参考一篮子汇率的政策框架下，人民币指数随着外汇市场的供求、主要货币关系的变化以及国内外价格走势而波动。根据央行在今年第一季度货币政策执行报告中的表述，人民币对美元的中间价由两个因素决定:收盘汇率+一篮子货币的汇率变动。需要明确的是，人民币汇率改革的最终目标一直非常明确，那就是最终实现浮动汇率制度。目前，提及一篮子货币的汇率只是一种过渡性的制度安排，尽管笔者认为这一过渡期可能会持续几年。

增强人民币汇率弹性的最根本目的是增强中国货币政策的有效性，突出货币政策在不可能三位一体中的重要性。一方面，近期的一系列实践表明，中国作为一个大型经济体，应该主要依靠国内财政和货币政策来实现反周期调控，而汇率政策只能起到辅助作用。另一方面，这也是对当前美国、欧元区和日本之间货币政策差异的积极回应。如果人民币汇率制度仍然不灵活，中国的货币政策可能不得不被动地在美国、欧洲和日本之间选择一方，或者不得不跟随货币政策的收紧或放松。然而，如果人民币汇率弹性增加，中国的货币政策可以“三蛋跳”，并保持根据国内经济形势灵活调整政策松紧的主动权。

(作者是招商局证券研发中心宏观研究总监)