险资“举牌”的投资逻辑

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近年来，国内保险公司频繁在资本市场挂牌，这引起了公众对保险投资“新模式”的兴趣。事实上，“标语牌”只是上市公司很大一部分投资的代表，这引发了证券市场的信息披露制度。我们需要探究的是这一现象背后的投资逻辑。

保险价值投资的优势

这种集中持股的模式不是由国内保险公司发起的，其最成功的例子是以巴菲特为首的伯克希尔哈撒韦公司。从1965年到2014年的50年间，伯克希尔每股净资产和股价的复合年增长率分别达到了19.4%和21.6%，给股东带来了极其丰厚的回报。

与其他美国保险公司相比，伯克希尔的投资理念具有鲜明的特点。首先，伯克希尔的资产配置主要是股票。截至2014年底，股票占其总投资资产的50%，而固定收益债券占不到13%。其次，伯克希尔的股票头寸非常集中，持有期很长。截至2014年底，其四大重仓股(富国银行、可口可乐、美国运通和ibm)占所有股票投资的59%。巴菲特对可口可乐、富国银行和美国运通的持股时间已超过20年，表现出明显的“集中持股和长期持股”特征。

这种集中持股、长期持股的投资模式对国内保险公司有明显的好处。首先，标价股的投资周期较长，这可以在一定程度上缓解保险公司的资产负债配置压力。传统的人寿保险公司有长期债务，传统的保险和分红保险产品通常持续10年以上。从中国除国债以外的各种可投资资产来看，能够与寿险负债相匹配的长期资产非常稀缺，大多数可投资资产的期限都不到5年。保险公司在匹配资产和负债期限方面面临巨大挑战。选择估值合理、质量良好的上市公司进行长期投资，分享公司成长带来的长期利益，是缓解资产负债配置压力的有益尝试。其次，挂牌后，保险公司持股比例增加，对被投资公司产生重大影响，从而实现权益法核算，避免股价大幅波动对保险公司自身财务状况和偿付能力造成影响。

从长远来看，关注保险公司的长期投资也有利于资本市场的健康发展。一方面，在目前的a股市场中，个人投资者的比例相对较高，投资周期较短。2015年，上海证券交易所的平均换手率超过400%，深圳证券交易所接近600%，是成熟市场的10倍。长期投资是通过集中投资实现的，集中投资与高质量的上市公司共同成长，分享成长收益，并将长期资金引入市场，有助于恢复资本市场的价值发现和资源配置功能。另一方面，保险公司挂牌后，将派董事到被投资公司代表中小股东参与公司治理，这也将有助于改善国内上市公司的公司治理环境。

提高债务方的质量

上市公司“标语牌”的长期投资模式满足了保险公司的资产匹配需求，但同时应注意控制风险。我们已经注意到，在伯克希尔的模式中，高质量的保险业务是其长期投资的基础，这也是其追随者经常忽视的一点。伯克希尔的三家财产保险和再保险公司都非常重视承保利润。巴菲特对其保险公司的重要经营原则之一是，“当你不能收取合理的保费时，你宁愿离开市场。”在过去的几十年里，伯克希尔的浮动存款成本长期低于美国国债的利率，高质量的保险业务为投资提供了极低成本的资金。低杠杆(伯克希尔的财务杠杆不高于2.5倍)和低债务成本为股东资产提供了足够的安全缓冲，确保股东权益不会在市场下跌时丧失。

因此，只有以优质保险业务为基础，保持适度的杠杆水平，并结合价值投资，才能实现“标语牌”模式的可持续性和股东价值的最大化。目前，当市场对保险公司的“标语牌”模式感到困惑时，监管部门也应该出台相应的政策，既能鼓励保险机构的长期投资，又能控制公司风险和市场风险，从长远来看，这有利于中国资本市场的发展。

虽然预计2015年保险业整体投资收益率将创下近年新高，但在未来低利率环境下，无论是传统债券和定期存款，还是债务计划、信托产品、理财产品等非标准资产。，它将不可避免地产生回报率。衰落；对于固定收益投资占60%以上的行业来说，再投资的压力仍然是一个很大的考验。

在这样的大环境下，股权投资已经成为保持投资收益率稳定和保证价差的重要手段。中国的保险投资仍处于政策日益自由化的时期。随着中国经济的日益国际化和整体实力的不断提高，借鉴英美等发达国家的经验，风险控制和风险偏好水平可以得到提高，股权投资仍有较大的空空间。

股权投资作为支持经济发展的长期保险基金，具有“准固定收益”的属性，既能保持稳定的升值，又能带来资本回报，还可能具有业务拓展属性。它还在“为第二代买单”的框架下节约了资本消耗，成为资产负债匹配前提下的理想选择。

无论是纲领性的新“国家十条”、保险投资基金、保险私募股权基金、保险风险投资基金、保险基金参与资产支持计划业务，都不同程度地指出保险长期基金在支持国家战略项目、战略性新兴产业、现代物流、健康养老、能源、信息技术、绿色环保、中小企业等领域发挥了作用。中央经济工作会议精神和“十三五”规划建议还旨在强化多层次资本市场的投资功能，优化企业债务和股权结构，发展直接融资。

保险公司在提醒自身为社会和居民提供风险保护这一基本属性的前提下，不仅提供资金支持，还参与运营，分享被投资公司的成长，提供保险服务，在长期资金和保险保障方面发挥社会稳定器的作用，从而为多层次资本市场的建设做出贡献。