改革渐入“深水区” 新三板后市看点仍多

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如何发展新三板市场一直受到最高管理层的高度关注。8月22日，国务院发布了《降低实体经济企业成本工作计划》(以下简称《计划》)，提出从税收负担、融资成本、制度交易成本、劳动力成本、土地使用成本和物流成本等方面降低实体经济企业成本。其中，在有效降低融资成本方面，规划强调大力发展股权融资，合理扩大债券市场规模。完善证券交易所市场股权融资功能，规范发展全国中小企业股份转让制度(“新三板”)，规范发展区域性股权市场和私募股权投资基金。

8月8日，国务院发布的“十三五”国家科技创新计划，要求强化全国中小企业股份转让系统的融资、并购和交易功能。

经过几年的快速发展，新三板上市企业已达8820家。但是，制约因素仍然存在:资金进入市场的意愿不强，分层后的市场表现低于预期。目前，如何在新三板市场盘活存量、吸引增量已成为关键问题之一，政策支持是其中的重要组成部分。业内人士表示，当前股权转让制度的主要任务是不断加强监管，做到“去腐生肌”和“待客先打扫卫生”。当市场健康达到标准时，有利的政策就会出乎意料地到来。

新的第三委员会在发展中不断改进

新的第三板最近重新进入顶级设计的视野。这一次，是国务院刚刚发布的《意见》，规范了全国中小企业股份转让制度(新三板)的发展。

事实上，新三板是一个全新的市场，在发展中不断完善。新三板自2013年正式成立以来，一直受到流动性不足问题的困扰。因此，2015年11月，在新三板成立近两年后，中国证监会发布了《关于进一步推进我国中小企业股份转让制度发展的若干意见》，这在一定程度上标志着新三板“深水区”改革正式启动。

如果要求市场参与者回答新三板近年来最重要的变化是什么，大多数人可能会选择2014年8月引入的做市商转让制度和2016年6月正式实施的层级管理方法。一些业内人士认为，做市商制度的引入和层级制的落地都有解决新三板流动性短缺的意愿。

「市场庄家制度的引入，在增加新第三板市场的流动性方面，确实发挥了重要作用。未来两三年的做市商也将成为新三板的主流交易方式。”业内人士指出，这种等级制度属于“一个孩子倒下，充满活力”的妙手。

在这种背景下，平安证券分析师魏伟认为，一方面，未来新三板的门槛可能会不断提高，将建立优胜劣汰的机制，确保新三板上市公司的整体质量。另一方面，做市商制度将得到大力推广。

分层后，流动性有所不同

今年以来，三板指数和三板造市指数大幅下跌，三板造市指数连续11周下跌，其中医疗和能源板块的估值也大幅下跌。业内人士认为，导致三板指数下跌趋势的主要阻力因素是企业资质和市场流动性，完善三板市场体系和效率迫在眉睫。

因此，当等级制度被宣布和登陆时，它受到了大多数市场参与者的欢迎。以层级制为例，总体而言，可以入选创新层的公司是新三板上市公司中的“尖子生”。从这些公司的收入、利润和股东权益等财务指标来看，创新型公司远远优于整个新三板。此外，创新型公司的做市商转让比例也很高。

对于新三板上市公司而言，层级制在新三板内部建立了优胜劣汰的机制，避免了逆向选择。魏伟表示，一方面，分层给创新层的企业造成了绩效压力，可以将质量差的企业从创新层剔除，有助于提高创新层上市企业的整体质量。另一方面，创新层也为基层高成长企业提供了发展/0/空间，有助于新三板留住优秀的成长企业。

那么，等级制度实施后，市场所关心的流动性发生了什么变化？“流动性开始分化。”一些券商分析师指出，分层可能会在短期内降低基础层的流动性。一些基础层的投资者担心分层会对基础层产生负面影响，从而减少对基础层的投资。此外，一些投资者预计，配套措施将有利于未来的创新层，进而增加对创新层的投资。这种股票博弈的情况可能会导致基本层的换手率短期下降。

但“今后，随着吸引增量资金进入市场的配套措施的出台，增量资金可能会同时提高基础层和创新层的周转率，进而使不同层次市场的周转率趋于稳定。”魏伟相信。

流动性改善或连续渐进

需要指出的是，今年5月监管部门颁布新三板分层制度时，并没有出台相应的配套措施，导致空.方面一些有利的市场预期下降分析师表示，这可能是因为2015年后，监管开始进入收紧周期。尤其是在去年股价大幅波动之后，监管者将风险防范放在了首位。因此，监管部门对新三板改革方案的出台将持谨慎态度，需要反复研究论证方案中可能存在的风险点。

“监管机构改革新三板的决心是毋庸置疑的，但由于审慎考虑风险防范，具体改革实施方案的出台时间可能会比市场预期稍慢。”魏伟说道。

事实上，新三板市场的流动性改善是一个持续、渐进和长期的过程。随着上市公司数量的增加，新三板企业估值的流动性和结构性分化将加剧。市场人士表示，新三板未来的投资逻辑在于对三板企业业绩的高增长预期、三板估值与创业板和中小板估值差距的缩小以及流动性改善带来的估值溢价。

同样，分层次实施后，新三板的短期、中期和长期主导因素不同，导致新三板的流动性、估值和融资能力发生不同的变化。在魏伟看来，在短期内，分层可能会对基层产生一定的负面影响。从中期来看，未来支持措施吸引的增量资本将惠及基础层和创新层。从长期来看，随着市场的逐渐成熟，投资者的风险偏好开始增加，他们可能倾向于选择资产配置增长较好的公司，这可能有利于基础层基本面较好的企业。