□上海泰旸资产管理有限公司总经理

本篇文章1186字，读完约3分钟

和投资总监刘天俊

2016年，随着财政政策更加积极，货币政策相对宽松，中国经济有望逐步复苏。今年以来，政府部门加大了对传统产业的供给面改革，取消了产能、杠杆和库存，同时加大了对房地产的储备力度。据最新统计，房地产相关经济指标明显反弹，预计将带动房地产产业链需求反弹，但消费和出口数据没有明显改善。

我们认为，中国经济仍将面临长期转型的压力，货币政策的短期刺激难以改变中国经济未来的增长轨迹，中长期经济复苏仍取决于改革创新，而非传统产业的短期复苏。根据“不可能的三位一体”理论，货币政策的独立性与汇率的稳定性难以平衡，中国政府将寻求稳定增长(广义货币)与稳定汇率之间的相对平衡，并分阶段强调这一点。短期经济复苏只会为经济重组赢得一些时间。相反，如果你不能下定决心实施必要而重大的“手术”，它将带来更大的发展风险，特别是对房地产业的过度刺激。

在中国经济逐步复苏的背景下，a股市场处于短期交易窗口，而h股市场已经反弹。a股的周期性行业最近表现良好，回报明显过剩。然而，在经济增长下行的过程中，大多数周期性股票的表现难以明显反弹，因此股价上涨的可持续性实际上并不强。目前，恒生ah溢价指数约为135，仍处于较高水平，而a股的估值水平仍相对较高。

我们对深圳a股M&A项目和近4年的资金总额进行了统计，发现了一个明显的规律:深圳a股估值上升伴随着频繁的并购。如果你用投资银行的思维来看成长股，那就是调整空资源分布的类型和数量，把资源提升到配置效率最高(利润率最高)的地方。空正在引导资源依次流向效率最高的国家和地区、行业和企业，2012年至2015年，深交所a股并购项目数量增加了7倍，涉及资金总量增加了8.4倍。正是M&A和预期支撑了深证a股的高估值，尤其是中小企业。

随着市场的逐渐走弱，创业板指数已经从去年的高点下跌了50%以上，但整体动态市盈率仍在70倍以上。在经济低迷和高商誉比例的背景下，估值显然偏高。我们预计创业板的估值中心将继续下移。然而，在以创业板为代表的成长股估值中心向下转移的过程中，成长股并非完全没有投资机会。事实上，一些高利润增长、低估值的高质量成长股具有长期投资价值，也会在周期性反弹中带来超额回报。

结合以往的投资经验，我们认为，只有真正具有加速增长潜力的明星股才能跨越多头和空头，并为投资者带来长期的高回报。这些明星股往往来自新兴和快速增长的行业，拥有优秀的管理团队和优秀的治理结构。相反，一旦行业增长率大幅下降，或者管理层发生变动，这些股票很容易陷入估值陷阱甚至“戴维斯双杀”，股价也难以表现良好。中国制造业的竞争优势正在逐渐下降，但互联网、媒体娱乐、精密医药等新兴产业仍在蓬勃发展，特别是一些高质量企业增长潜力大，逐渐进入投资范围。

综上所述，今年国内a股市场缺乏系统性机会，主要是波段机会，时机策略的重要性将进一步增强。在结构上，我们关注阶段性预期经济复苏带来的交易机会，但在年度投资上，我们仍将重点投资实际成长股。以“大健康、大创造、大娱乐”为代表的新经济有望随着改革继续深化。它已经成为经济衰退过程中的一个新亮点。我们将把重点放在中国“十三五”重点发展的新兴产业上，打造成长性高、竞争格局稳定、估值水平合理的子行业领军企业，重点发展媒体娱乐和旅游，重点发展人工智能、虚拟现实、精密医疗等领域。