负利率 欧央行的 “良药”or“麻药”

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人们普遍预计，欧洲央行将在3月9日至10日的货币政策会议上进一步降息。然而，自欧洲央行采取负利率政策以来，其对通胀和放贷的刺激作用有限，但银行的边际利润受到了损害。负利率也给市场带来更多的不确定性。

负利率的影响有限

2014年6月11日，欧洲央行将隔夜存款利率下调至-0.1%，这意味着欧元区商业银行不仅可以从欧洲央行获得存款利息，还可以依次支付央行的“保管费”。实施这一政策的初衷是引导商业银行放贷，降低家庭和企业的借贷成本，促进他们的消费和投资，刺激经济增长，推高通胀预期。此后，欧洲央行分别于2014年9月和2015年12月将利率进一步调整至-0.2%和-0.3%。

然而，自2014年6月以来，衡量欧元区通胀率的消费者价格协调指数(hicp)在推出的当月从未超过0.5%，2015年1月降至-0.6%，然后徘徊在-0.1%至0.3%之间。根据欧盟统计局最近发布的数据，欧元区2月份的通胀率为-0.2%，明显低于1月份的0.3%，为2015年1月以来的最低水平，远低于欧洲央行设定的2%的通胀目标。

与此同时，2月18日发布的欧盟委员会货币政策会议记录显示，自2015年12月初以来，通胀预期也有所下降。2016年、2017年和2018年的平均通胀预期分别为0.7%、1.4%和1.6%，2016年和2017年的预期分别比上年降低了0.3%和0.1%。2020年平均长期通胀预测也从1.86%下调至1.80%。

负利率政策刺激商业银行放贷的效果并不令人满意。

国际清算银行(bis)最近报告称，负利率政策对货币市场利率的传导机制与正利率没有什么不同。“总的来说，截至目前，负利率政策似乎对货币市场的运行没有太大影响。它对短期货币市场利率的影响仍在继续，对整体交易量的影响相对较小。”据报道。欧元隔夜利率(eonia)和一个月期欧元银行间拆借利率(euribor)也变为负值。

不过，bis也指出，就货币市场的交易量而言，“在欧元区，随着银行体系流动性过剩的增加，所有过期产品的交易量都在下降。”有传言称，为了避免负利率的影响，银行要么延长到期时间，要么向风险更高的放贷机构放贷。”文章进一步指出，一些制度和契约约束可能会使负利率与零利率时代的形势脱节，从而限制其在货币市场之外的传导。

欧洲央行本月初发布的欧洲银行利率数据也显示，1月份欧元区企业新增贷款综合贷款成本指数较上月上升3个基点，至2.09%；1月份，欧元区家庭住房贷款综合贷款成本指数与上月持平，为2.23%。此外，1月份家庭贷款年增长率与2015年12月持平，为1.4%；1月份非金融企业贷款同比增长0.1%至0.6%。因此，负利率并不能显著降低家庭和企业的借贷成本，增加家庭和企业的贷款额。

银行业利润受损，银行股领跌

据国际清算银行报告，目前，商业银行担心，如果商业存款利率也降至负值，存款人将大规模提取存款，这将影响存款的稳定性。然而，如果成本没有转嫁到存款人身上，商业银行将承受损害边际收益和整体利润的压力。

几家主要欧洲银行的第四季度收益和年度收益低于去年的预期。此外，正如国际清算银行所指出的，欧洲银行自身面临许多问题:剩余的不良资产侵蚀了银行的资产负债表；对能源行业的直接和间接贷款也给银行带来了新的不确定性。在这种背景下，预期利率将进一步下调或长期实施负利率，使得市场对银行未来的盈利能力越来越怀疑。这无疑刺激了银行业。

银行业的悲惨处境首当其冲受到银行股表现的影响。今年2月中国农历新年期间，利润低于市场预期，可可债(紧急可转换债券)出现还款危机，使得银行业金融股领涨欧洲股市，甚至全球股市全线暴跌。信用违约互换(cds)和可可债务利差期权飙升。可可债务危机导致其持有者通过发行空银行股票来对冲风险，进一步降低了股价。

数据显示，从2014年6月至今年2月26日，斯托克欧洲600指数下跌7%，其中银行业下跌39%，远远超过零售业的3%和房地产相关行业的0%。负利率、银行股票价格和可可债务之间的共振更有可能危及银行未来在资本市场筹集资金的能力。

欧洲央行已经意识到银行业的困境。2月19日，欧洲中央银行副行长维托肯森西奥在他的演讲中透露，将出台更多的刺激政策来降低银行的运营成本。巴克莱、法国巴黎银行和加拿大皇家银行的分析师提出了“分层”存款利率来降低银行成本。

负利率的长期影响是不可预测的

央行不是救世主

市场可以应对坏消息，但总是讨厌不确定性。

国际清算银行警告称，如果欧洲和日本央行进一步下调负利率或长期维持负利率，个人和金融机构的行为将难以捉摸，也不知道借款人和存款人将如何应对长期负利率政策。

自负利率实施以来，由于不确定性，市场的风险偏好有所下降，避险的欧洲债券受到追捧。总体收益率下降，短期收益率曲线呈平缓趋势。目前，除10年期债券外，3年期、2年期和5年期欧洲债券的收益率一直为负。截至3月4日，欧元区3月、2年、5年和10年的公共债务收益率分别为-0.5005%、-0.5303%、-0.3177%和0.3266%。

美国银行美林主权固定收益指数也显示，截至2月初，全球近四分之一的主权债券表现为负收益率。负利率的日本国债有60%以上是负的。

幸运的是，与日本不同，欧元区的负利率政策尚未导致囤积现金的需求大幅增加。但国际清算银行认为，这可能是因为普通储户目前不需要支付负存款利率。

事实上，负利率政策最近经常受到质疑。

一位外国银行家告诉《中国商报》记者，负利率只是反映了央行在投资者眼中“缺乏技能”。此外，负利率政策的效果有限，这也使得市场怀疑全球央行的可信度。

斯蒂芬·罗奇在《项目辛迪加》中写了一篇文章，指出负利率政策存在两个问题:第一，央行忽视了金融不稳定的风险，过度宽松的货币政策会导致资产和信贷市场产生泡沫，导致实体经济严重扭曲。泡沫破裂后，经济将陷入“资产负债表衰退”；第二，央行可能会忽视摆脱流动性陷阱的唯一途径，即财政刺激。

贝莱德(BlackRock)全球固定资产首席投资官里克里德(Rickrieder)将负利率称为“让经济吞噬第三代”。他说，在不确定的经济环境下，企业和个人的边际消费倾向不如以前。负利率“掠夺”储户的做法不能有效增加需求，反而会压缩边际收益，导致现金流萎缩。“政策制定者将冒着让事情变得更糟的风险，通过未经检验的政策来应对周期性的经济疲软和地区压力。”他还建议采取财政政策来解决经济面临的结构性挑战。