经济增长动能减弱 美元或难持续单边升值

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最近，由于市场预期美联储将在年内加息，美元汇率大幅走强，对主要货币全面升值，美元单边升值现象似乎再次出现。然而，中银香港发展规划部高级研究员卓亮20日表示，美元升值的背景明显不同于前一轮。目前，美国的经济势头一再减弱，与其他主要发达国家相比的增长优势已经不复存在。一方面，美联储官员继续表达他们对加息的看法；另一方面，联邦基金利率保持不变。“总体而言，美元的有利因素在未来将逐渐变得脆弱。我认为目前的升值只是一场“虚拟大火。”

当地时间周三，被视为美联储制定货币政策的主要参考之一的《黄皮书》发布。最新的《黄皮书》显示，在8月底至10月初的报告期内，美国大部分地区的经济活动适度扩张，整体价格适度上涨，就业市场紧张，前景大多是积极的。然而，这种看似积极的例行经济形势报告并未能消除人们对美国经济增长势头减弱的担忧。目前，许多投资银行都发表了研究报告，认为美国的经济数据已经连续几个季度不如预期强劲，明年可能会出现温和的衰退。那么，悲观的经济基本面会支持美元汇率吗？由于对美联储加息的预期不断上升，美元汇率已大幅走强。美元能否继续新一轮单边升值？

最近，由于市场预期美联储将在年内加息，美元汇率大幅走强，对主要货币全面升值，美元单边升值现象似乎再次出现。然而，10月20日，中银香港发展规划部高级研究员卓良在接受本报记者采访时表示，此次美元升值的背景明显不同于前一轮。目前，美国的经济势头一再减弱，与其他主要发达国家相比的增长优势不复存在。一方面，美联储官员继续表达他们对加息的看法；另一方面，联邦基金利率保持不变。“这种‘狼来了’的故事一再上演，人们对加息的预期也总是幻灭。”卓良说道。“总体而言，美元的有利因素在未来将逐渐变得脆弱。我认为目前的升值只是一场“虚拟大火。”

最近美元升值

与上一轮单边上涨不同，

回顾上一轮美元走强，始于2014年下半年，2016年1月下旬见顶，持续近19个月，累计上涨25%，这是金本位结束后前所未有的强劲上行趋势。过去，尽管主要央行的货币政策从未完全同步，但从未有过如此大的差异。在欧元区、英国、日本、加拿大、澳大利亚、新西兰、瑞士和瑞典等主要发达国家央行放松货币政策的同时，美联储终于在去年12月结束了量化宽松和零利率政策，导致美元单边升值。

强势美元在今年年初宣告终结。自那以来，美元走势一直被加息预期所主导。当加息预期升温时，美元将表现良好，反之亦然。随着加息的预期一次次落到空身上，美联储不断下调联邦基金利率的远期指引，美元从未突破年初的高位。进入第四季度后，市场渴望美联储在年底前加息。期货市场显示，12月份加息的可能性约为三分之二，这支持了美元汇率的上升。

美联储货币政策

很难维持美元的强势

那么，与美元的波动趋势相对应，美国经济在过去两年表现如何？以国内生产总值同比波动较小为指标，2015年第一季度，美国整体经济活动增长率达到3.3%，之后连续五个季度下降，2016年第二季度仅降至1.3%，下降了两个百分点。卓亮认为，根据目前已知的数据和趋势，美国2016年的实际gdp增长率可能不到1.5%，这是金融危机后最弱的一年。“许多美联储官员认为，利率调整的决定应该取决于经济表现的改善，但现实显然不是朝着这个方向发展。”他说。

更值得注意的是，数据显示美国劳动力市场的改善已经结束。据了解，美联储在2014年4月首次推出了劳动力市场状况指数(lmci)，其中包括19个指标来全面衡量就业表现。Lmci数据可追溯到1977年，正数表示情况正在好转，负数表示情况正在恶化。今年前9个月，数据在8个月内出现负值，累计负值为-15.5，与6年半以来的持续改善势头形成鲜明对比。

卓亮认为，虽然近年来主流央行一直在创新，但货币政策并不是一个特别深刻的课题。当经济表现好转时适当收紧政策，当经济表现恶化时在一定程度上放松政策，一直是一个基本原则。2016年之前，美国劳动力市场长期持续改善，美联储有机会一个接一个地加息。然而，美联储没有考虑货币政策的正常化，相反，它不情愿地推出了第二轮量化宽松和第三轮量化宽松，并在复苏期间继续采取非常规宽松措施。货币政策违反了反周期原则，变成了顺周期政策。目前，美国的gdp增长率已经下降了一个档次，经过六年半的改善，劳动力市场的表现终于恶化，因此美联储加息的决定将变得更加困难。“在12月的利率会议之前，美联储可能会有一个新的借口来选择坐以待毙。即使你硬着头皮加息，这也只是12个月来的第一次，更有可能是下一次衰退前的最后一次加息。”他说。“当对加息周期的错误判断成为市场共识时，美元将失去重要支撑，难以保持强势。”

人民币面临短期压力

从中期和长期来看，这一趋势有望缓解

美元能否持续走强与人民币汇率走势密切相关。在最近一轮美元单边升值中，一个值得注意的现象是，在2014年7月1日至2015年8月10日的13个月中(8月11日人民币汇率改革之前)，美元对人民币汇率基本保持稳定。然而，自8月11日汇率改革以来，人民币对美元累计贬值接近8%，这可以理解为是对此前过于强劲的汇率的调整。

卓亮认为，在短期内，只要市场仍对美国加息周期抱有希望并支持美元汇率，人民币仍将面临下行压力。然而，美国经济正在失去动力，人们认为美联储很难鼓起勇气加息，以至于美元的强势将无法持续，从而间接缓解人民币贬值的压力。“当然，即使美元走弱，人民币也未必能够反弹。毕竟，在强势美元时期，人民币汇率长期保持稳定，空空间有所调整。”他说。“此外，我相信美国经济衰退将在2017年底前发生。因此，考虑到上述因素，预计人民币对美元的弱势短期内不会逆转，但预计将从2018年开始逐步稳定。”