货币政策有效性影响因素分析

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货币政策的有效性直接关系到央行调控货币政策目标的效果。自1978年以来，中国经济逐渐从计划经济转变为市场经济模式。深化的经济改革和开放为货币政策的实施创造了独特的环境。央行货币政策的运用带来了经济调控方式的深刻变革，货币政策的有效性不断提高。特别是1998年后，中国经济货币化水平不断提高，利率市场化改革逐步深化，外汇市场价格形成机制逐步完善，微观经济主体应对货币政策的能力逐步增强，货币政策传导的基础环境不断改善。

影响有效性的因素

(a)多重指标。长期以来，中国货币政策的最终目标是在“四个目标”之间找到平衡，这可以理解为货币政策的目标是保持宏观经济运行的稳定。这一概括也决定了央行将采用不同的指标来衡量不同时期的经济稳定性。这也表明，在货币政策实践中有多个指标需要考虑，央行在多个目标之间寻求平衡，而经济增长、物价稳定、充分就业和国际收支等多个目标之间的内在矛盾影响着货币政策的有效性。在众多指标中，最重要的是经济增长和价格稳定。从1998年到2015年的17年间，货币政策一直在寻找在多种指标下支撑经济运行稳定的主要方向。在某些情况下，它不得不牺牲一些指标来支持主要目标。在货币政策实施过程中，以主要目标为最终目标必然会导致其他目标的牺牲和损失。

(二)中介目标可控性不强。中国货币政策管制从行政管制到市场管制的主要分界线是1998年。1998年以前，货币政策主要依靠行政手段，即控制现金投放和信贷规模，这与这一时期计划经济的特点相适应。随着市场经济的改革和金融的深化，货币政策调控的中介目标逐渐从信贷规模转向货币供应量指标。1996年，央行决定采用货币供应量作为中介目标，并于1998年正式取代信贷规模指数。货币供应量作为中介目标，决定了货币政策调控模式主要依赖于量化工具，这主要是由于我国主要的价格工具利率尚未市场化，缺乏价格工具的传导渠道。量化中介目标能否被央行有效控制是影响我国货币政策有效性的原因之一。自1998年以来，货币政策中间目标的可控性差一直困扰着央行。例如，2007年，增长率的目标值分别为15和16，而实际增长率分别为21.1和16.7，偏差分别为6.1和0.7。根据《中国金融年鉴》和中国人民银行网站的数据，目标值从未与实际值一致。货币供给的内生性越强，中央银行调控中介目标的能力就越弱，就不可能用货币政策工具来实现预期目标。2000年后，外汇储备的增加迫使中央银行被动地发行货币，这增强了货币供给的内生性。近年来，央行不断推进利率市场化改革，逐步放开除存款利率以外的利率管制，旨在通过市场手段对资本进行定价，形成有效的利率信号，充分发挥货币政策利率传导机制的作用，提升货币政策的有效性。

(三)货币政策工具的缺乏。货币政策工具的不足，尤其是那些成本低、效果好、可重复操作的工具，也是影响货币政策效果的因素之一。中国货币政策的显著特征是将法定存款准备金政策作为常规货币政策工具。这从一个侧面表明，央行可以使用不充分的货币政策工具。在西方，公开市场操作被认为是最重要的常规政策工具，它具有很强的主动性，易于微调，对经济调控的副作用很小。然而，在中国目前的环境下，通过大规模公开市场操作对冲多种货币极其困难，主要是因为中国国债市场不发达，央行缺乏可用的债券品种。为此，2002年9月24日，中央银行发行中央银行票据，积极增强公开市场调控能力。因此，公开市场操作调控宏观经济的能力不断增强，使用频率也大大提高。央行票据的发行在冲销多种货币方面发挥了积极作用，但也增加了央行的利息支付成本。此外，央行票据具有期限特征，短期内可以冲销货币，但长期内会导致多种货币。

相关建议

(1)虽然多目标最终目标体系不利于提高货币政策的有效性，但它是中国经济发展的正确选择。这是因为中国的货币政策在中国经济发展和市场化进程中发挥着重要作用。货币政策的首要任务是为经济发展提供稳定的货币政策环境。在不可能兼顾多个目标的前提下，牺牲一些次要目标是经济发展的必然选择。中国经济发展的实践也表明，中央银行根据中国不同阶段的经济运行情况进行决策是非常必要的。1997年东南亚金融危机期间，防止通货紧缩成为货币政策调控的首要目标，中央银行通过货币政策工具增加货币供应量，促进投资和消费的增长；2003年后，抑制投资过热成为货币政策调控的主要目标，央行也采取措施抑制通货膨胀；2008年后，促进经济增长、保持就业、降低次贷危机对国内经济的影响成为货币政策的监管目标；2010年后，开始实施稳健的货币政策，为经济发展提供适度的货币供给，支持产业结构调整，为“新常态”经济发展提供稳定的货币环境。

(二)推进利率市场化改革，培育价格货币政策传导的中介指标。利率能够优化资金配置的前提是利率能够真实反映资金价格，资金供求双方能够根据资金价格做出交易决策。中国货币政策传导更多地依赖于信贷渠道而非利率渠道，信贷资金的可获得性决定了货币政策的传导效果。因此，在逐步提高商业银行对浮动利率环境的适应性和维护金融稳定的前提下，我们将继续推进存款利率改革，最终实现存款利率市场化，改变商业银行现有的盈利模式，一方面减少商业银行贷款过程中的寻租行为和道德风险；另一方面，它可以发挥利率的定价功能，提高资金配置效率和货币政策的传导效果。在利率市场化过程中，更重要的是引导商业银行形成存贷款定价能力，促进市场建立合理的利率体系，促进有效的价格货币政策传导目标的形成，增强货币政策的传导效果。

(3)丰富货币政策工具。次贷危机后，央行不断创新货币政策工具，逐步运用各种贷款工具引导市场形成价格信号，调节市场流动性，在一定程度上丰富了货币政策工具的种类。但是，就总量而言，公开市场操作工具不足的问题还没有解决。2008年次贷危机后，土地金融引发的信用风险逐渐显现，中央政府可以在财政赤字范围内进一步推动中央政府债券与地方政府债务的转换。将信用评级和信用风险较低的地方债务转换为中央政府债券，为央行增加公开市场操作工具。但是，在转制过程中，应在实现定额转制前进行审批，以防止地方政府在转制过程中积极增加地方债务。