监管聚焦重组联动模式 一级请客二级埋单成新标靶

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自中国证监会新的上市公司并购重组委员会成立以来，已有6宗上市公司并购申请被驳回，而去年只有22宗申请被驳回。上市公司、私募股权投资机构和投资银行一直在谈论的“一、二级联动”重组模式，已成为监管当局关注的焦点，对这种“借壳式”的监管正显现出明显的收紧迹象。

被拒绝的项目数量激增

17日，中国证监会M&A委员会召开M&A委员会2016年第60次工作会议，审议了CSSC钢结构与北方风险投资(600967，买)发行股票购买资产的申请。其中，CSSC钢结构的申请获得了有条件的批准。19日，M&A重组委将召开第61次工作会议，审议创新信息(300366，购买)和尚美生态(300495，购买)发行股票购买资产的申请。作为尚美生态M&A的目标，金典花园放弃了ipo排队，选择了被同一家上市公司收购。

值得一提的是，本周对四家公司重组申请的审查被业内人士视为中国证监会重组审查恢复正常的信号。投资银行家表示，一段时间前，M&A委员会工作会议的密度和审计公司的数量大幅下降。例如，上周，重组委员会只举行了一次工作会议，审查两家上市公司的合并和收购。

然而，就在上周，金刚玻璃(300093，BUY)未能通过合并和重组的申请，从而成为本年度申请被驳回的第15家公司和新M&A委员会成立以来被驳回的第6家公司。据机构统计，去年仅有22家上市公司因并购被拒绝，但今年被拒绝的案例数量大幅增加。其中，盛华百科(600226，BUY)、暴风科技、商业城等众多上市公司的并购重组计划未获通过，《上市公司重大资产重组管理办法》第四条、第十一条、第四十三条的“红线”是主要原因。

投资银行家指出，对于重大资产重组项目，如果存在一些问题，如未解决的诉讼案件、完成目标公司业绩承诺的可能性较小、有限合伙制企业缺乏私募、业务模式披露不明确或不完整、对可持续盈利能力的怀疑、故意降价、提前披露内幕信息等，就不太可能通过。

监管焦点联动模式

虽然其他项目没有触及《管理办法》的相关红线，但投资银行家普遍猜测，该申请被驳回或与“一、二级市场联动”的重组模式有关。

近两年来，一级市场和二级市场联动重组模式非常流行。据有关专家介绍，私募股权机构通常通过标语牌、转让协议、大宗交易等方式获得一定的股权，甚至是上市公司的最大股东股权。，然后通过并购将资产或其控制的资产直接注入上市公司，从而获得多重收益。

特别是2015年下半年以来，随着a股股价的剧烈波动，包括保险部门、pe部门、产业资本部门和大榭部门在内的“标兵”不断壮大。一些私募股权机构已加大努力“搜寻”上市公司的股票。

招商局集团董事长单翔双曾向《中国证券报》表示，上市公司寻求控股权，然后利用自己的股票项目资源与上市公司建立联系，进而重塑、优化和提升上市公司的质量。因此，一些市值小、产业融合的空公司获得了公司的“青睐”。

然而，这也造成了一种特殊的现象，即“在一级市场邀请客人，在二级市场付账”。这种模式的迅速崛起引起了监管当局的关注。大多数券商认为，这有望成为监管机构关注的新目标。

以金刚玻璃为例。在2015年停牌期间，私募股权巨头罗微将其9.86%的股份作为公司的第二大股东。此后，该公司发布了一项重组计划，计划以每股14.53元人民币的价格从罗伟广和其他国家购买omg Singapore from的股权。同时，计划以每股20.14元的价格向罗伟广等对象发行股份，为“wifi控制与认证、虚拟现实与增强现实、大数据分析”等方向筹集不超过6亿元的配套资金。

最近，金刚玻璃的重组未获证监会批准。从某种程度上来说，这也证实了“一、二级市场联动”的重组之路并不像预期的那样顺利，而且在更严格的监管下也有崩溃的可能。

“僵尸壳”与“保壳潮”

6月17日，中国证监会发布了《上市公司重大资产重组管理办法》草案。此次修订从认证标准、监管支持和中介责任三个方面对重组上市行为提出了非常严格的监管标准。同时，要规范并购行为，推进估值系统的修复，引导资金脱离虚拟现实。

根据市场情况，随着《管理办法》的正式实施，不排除以前广泛使用的其他一些重组模式也将成为监管的重点。

一些机构人士认为，监管当局收紧市值管理，使得“一、二级市场联动”重组模式的空操作空间越来越小，符合监管当局为“炒壳”降温的思路。“pe手中有大量资产，但这些资产大多不符合ipo标准，这将不可避免地促使他们走上产业并购之路。现在，许多模型可能陷入死胡同，导致“僵尸壳”。越来越多，这带来了公司的壳保护浪潮的兴起。”

这意味着几个人、几个项目和高杠杆可以主宰整个重组游戏的时代正在过去。模式重组的例行公事一定会很困难。一些经纪人强调，产业就是产业，金融就是金融，金融应该支持产业发展，而不是引领产业发展。