H股估值偏低

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今年年初，对mainland China经济前景的担忧和人民币贬值拖累了投资者情绪，海外上市的中国股票(h股)一度跌至2009年3月以来的最低水平。香港恒生指数一度跌至2012年6月以来的最低点。经过最近的市场调整，恒生指数的市净率不到1倍，低于2008年全球金融危机的水平。我最后一次看到如此低的估值是在亚洲金融危机期间。

海外上市的中国股票已经超卖。尽管估值已回到亚洲金融危机期间的低谷，但中国经济的基本面远好于1998年。这表明之前的市场崩盘是不合理的。

1998年，mainland China的国内生产总值增长率从上一年的9.2%下降到7.8%。相比之下，当前国内生产总值增速放缓较为温和，预计2016年国内生产总值同比增速将从2015年的6.9%降至6.2%。同时，中国的外汇储备高达3.3万亿美元，比1998年的0.14万亿美元高出23倍。此外，经常账户盈余增加了十倍，从1998年的310亿美元增加到3500亿美元。此外，1998年的利率仍处于较高水平。

从中国香港的角度来看，1998年，香港经济从上一年的5.1%大幅下滑至负5.9%，但其国内生产总值增长预计将从上一年的2.4%放缓至2016年的1.7%。与内地类似，香港的外汇储备已由1998年的900亿美元增至目前的3，580亿美元。同时，目前的利率是适度的，这与适度的通货膨胀环境是一致的。

虽然mainland China和香港的债务与国内生产总值的比率仍然较高，可能会阻碍经济增长，但这两个市场的外汇储备与国内生产总值的比率仍然较高，相关风险也相对较低。然而，香港的复苏可能是一个缓慢的过程；由于港元与美元挂钩，预计未来几年香港的利率将跟随美国的利率，这可能会对资产价格造成压力。尽管最近人民币贬值，但预计美元与港元的联系汇率波动幅度仍将维持在7.75至7.85之间。

随着投资者情绪与市场基本面的偏差越来越明显，估值的重要性不容忽视。过去一个月，h股暴跌14%，与去年4月相比，修正率高达40%。摩根士丹利资本国际中国指数(msci China Index)目前的市盈率和市盈率与1998年亚洲金融危机期间相当，甚至更低。与其他亚洲股市相比，也有明显的折扣。

Mainland China正从依赖投资和出口的经济增长模式转向消费和服务导向型经济。服务业对国内生产总值的贡献大于工业，在2015年占整体经济的50%以上。虽然旧经济领域中与基础设施建设相关的行业(如钢铁和水泥)明显放缓，但新经济领域(如互联网、高端制造业、医疗保健和旅游业)保持强劲增长，这将有助于经济软着陆。这种转变为新的经济部门带来了有吸引力的长期投资机会。

在香港市场，我们对电信行业和海外增长强劲的股票持乐观态度。与此同时，由于贷款利率可能上升和房地产价格下跌而大幅打折的股票也是我们关注的焦点。同时，建议投资者对冲港元利率上升的风险。(作者是瑞银财富管理投资总监办公室大中华区首席投资总监兼首席中国策略师)